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本文为里士满联邦储备银行行长汤姆·巴尔金近期发布的演讲实录。作为2026年度联邦公开市场委员会轮值投票委员，巴尔金属于美联储中立场偏稳健的官员，长期坚持控制通胀优先，对降息抱有审慎、耐心的态度，主张维持适度从紧的货币政策，不赞成过早放松。在近期多轮利率决议表决中，他均支持保持高利率不变，并不急于启动降息周期。这种立足经济韧性、警惕通胀黏性的研判风格，也使其对当前美国经济中诸多矛盾式谜题的解读颇具政策参考价值。当下美国经济呈现出不少看似对立、难以理清的特征，各项核心指标冷暖交织，暗藏着多个值得深入探究的经济谜题。

核心要点

如果你也喜欢解谜，那么一定会对当下的美国经济产生浓厚兴趣。

多重压力之下，美国经济为何仍显现出较强韧性？核心答案在于居民消费。居民消费占美国国内生产总值近七成，即便环境波动，民众的消费意愿依旧稳定。

宏观环境充满不确定性，企业投资为何依然活跃？驱动力不只是数据中心建设。不少企业管理者表示，如今高不确定性已成为常态，企业已经难以承受持续观望带来的机会成本。

各类消极消息不断出现，失业率却保持在较低水平，背后的原因是什么？一方面市场长期呈现出“少招人、少裁员”的用工格局；另一方面劳动力需求增速放缓的同时，劳动力供给增速同步下降，形成了微妙平衡。

通胀谜题的核心，并不在于通胀能否回落至2%的政策目标。联邦公开市场委员会已经明确表态，将全力推动通胀达标，并且手握充足的政策工具。

感谢主办方的热情介绍，也感谢各位今日的邀请。祝愿大家今年夏天过得轻松愉快，无论是陪伴家人、庆祝国家庆典、观看世界杯赛事，还是单纯享受空调带来的清凉。我今年夏天去南卡罗来纳州海边和家人度假。对我来说，夏日的美好时光就是陪在孩子身边、面对大海，再读一本推理小说。

如果你也钟爱推理故事，那当下的美国经济就是一桩绝佳悬案。今天我将拆解四大经济谜题，分享目前的一些思考，希望这些分析不至于像福尔摩斯口中说的那样“太过浅显”。我也很期待听取各位的高见，若我遗漏了关键线索，欢迎各位及时指正。需要提前说明：本次发言仅代表我个人观点，不代表联邦公开市场委员会及美联储体系其他官员的立场。

谜题一：经济韧性缘何强劲

第一个谜题，是美国经济超乎预期的抗冲击能力。

近些年经济接连遭遇多重考验：疫情冲击、全球供应链受阻、高通胀与加息周期、地缘政治局势持续紧张、部分区域局势动荡、各类关税调整，影响数不胜数。

这些风险均留下了明显印记：当前通胀仍高于政策目标；过去一年居民实际收入有所下降；密歇根大学消费者信心指数创下七十余年历史中三项月度最低纪录；各类传统衰退预警指标多年来反复释放风险信号。

但即便如此，经济活动始终保持扩张态势。2023年至今，美国实际国内生产总值年均增速达到2.5%，高于长期潜在增长中枢。今年汽油价格大幅上涨本可能成为影响经济表现的负面因素，但市场几乎未受明显冲击，需求保持稳健，失业率反而进一步走低。

面对一连串不利因素，美国经济为何能稳住基本盘？

核心支撑来自居民消费。居民消费占GDP比重接近70%，即便外部环境波动，居民消费意愿并未显著收缩。我认为民众的消费心态已经发生了根本性变化。

上一次经济大衰退过后，大量失去房产、车辆、工作的民众一心增加储蓄、压缩开支，优先修复财务安全垫。但疫情之后，民众普遍抱着“活在当下”的心态——意外随时可能出现，不如及时享受生活。那么民众靠什么来支撑消费？

首先，绝大多数人依然拥有工作岗位。7月美国失业率低至4.1%，连续58个月维持在4.5%及以下，创下历史最长纪录。裁员规模同样处于低位，7月首次申领失业救济金人数创下五十多年来的新低。稳定的就业让民众不必大幅削减开支。

其次，高收入群体的财富规模持续扩张。持有房产、股票的居民近年来资产明显增值，而这部分人群贡献了消费总额的较大部分。

最后，收入有限的普通民众也在想方设法维持消费。大家转向平价自有品牌与折扣商超；调整消费节奏，适度提前使用未来收入；选购二手车、选择维修旧物而非购置新品；缩减甚至取消部分商业保险；减少储蓄、动用存量存款；精细规划分期还款。总而言之，民众不断压缩财务缓冲空间、收紧现金流，但消费行为并没有停止。

谜题二：企业投资热度居高不下

第二大谜题，是企业固定资产投资的强劲表现。

前文提到的各类不稳定因素，本应抑制企业投资意愿：能源、进口商品成本上升，融资利率走高，供应链中断时有发生。

我曾将高不确定性环境下的企业决策比作浓雾中开车：踩油门看不清前方路况，急刹车又怕后方车辆追尾，只能靠边打开双闪观察。2025年，许多企业正是如此，原地观望，等待市场迷雾散去。

至今，市场不确定性并未消退：关税政策前景不明、地缘局势持续扰动、融资成本居高不下。但2026年上半年，美国私人非住宅固定实际投资年化增速达到9.5%。对比疫情前十年的平稳周期，同期平均增速只有5.8%。

重重压力之下，企业投资为何依然火热？

最直观的驱动力是人工智能赛道。相关投资规模超乎想象：今年早些时候，单周公布的AI规划投资总额就接近7000亿美元。有机构测算，AI整体投资体量堪比19世纪美国铁路基建浪潮。这一轮投资热潮几乎不受利率、建设成本、市场不确定性影响，产业需求持续旺盛。

投资热潮并非只集中在数据中心，各行各业均显现扩张势头：银行项目储备充足、并购交易活跃、厂房租赁签约不断、实体工厂加速落地、国防产业蓬勃发展。许多企业高管给出了一致判断：高不确定性已成为市场新常态，企业再也无法长期等待观望。

一方面，企业盈利向好，为投资提供了充足底气和资金支撑。二季度企业整体盈利同比上涨超过30%，若计入大型云服务商，涨幅突破50%；机构持续上调下一季度盈利预期，企业杠杆率相较2020年明显回落。

这份盈利韧性背后，是生产率增速显著回升。虽然市场热议AI的赋能作用，但我认为现阶段生产率提升的核心动力，来自疫情后劳动力供给持续紧张。经历用工短缺冲击后，企业主动布局自动化、优化人员配置、精简运营流程，如今正在持续收获转型红利。

谜题三：劳动力市场韧性稳固

由此引出第三道谜题：劳动力市场的稳定表现。

各类新闻经常报道AI将大规模替代人工，有些应届毕业生求职比较困难，最新就业数据显示非农岗位净减少2.3万个，但失业率仍在走低。负面消息似乎不少，失业率为何能维持低位？

市场招聘规模确实明显收缩，当前招聘率已回落至2013年水平。美联储联合亚特兰大联储、杜克大学开展的首席财务官调研显示，仅有37%的企业在新增岗位招人，不足60%的企业只在补充离职人员。受高不确定性影响，企业仍比较谨慎地控制招聘规模，避免过快扩员，主要依靠自然流失来控制员工总量。同时，企业积极尝试AI工具，希望依靠技术完成业务，减少人力需求。

不过，企业很少主动裁员。上述调研中，只有不到6%的企业实施了裁员。终端需求保持稳定，企业仍需要人力来支撑业务；多年依靠人员自然流失来精简队伍，企业已经没有太多冗余人力可裁。尽管市场普遍担忧AI裁员潮，但除程序员、客服岗位外，多数AI应用场景暂时还无法直接削减用工。再加上企业盈利向好，主观上也尽量避免大规模裁员，盈利缓冲削弱了裁员带来的经济压力。

除了“少招少裁”的用工特征外，低失业率还源于一种微妙平衡：劳动力需求增速放缓的同时，劳动力供给同步收缩。

美国年度净移民规模大幅下滑，2024至2026年累计减少240万人；人口老龄化持续加剧，65岁及以上人口占比已突破20%。婴儿潮一代集中退休，过去三年每年脱离劳动力市场的人口平均接近200万。新增岗位减少的同时，求职人群规模也在同步收缩，最终压低了失业率。

谜题四：DLSM官网通胀回落之路曲折

第四道谜题，是反复反弹的通胀。

2022年6月个人消费支出通胀峰值达到7.2%。美联储开启加息周期后，去年初通胀回落至2%至3%区间，一度有望向政策目标靠拢。但随后关税措施落地、国际油价波动、AI产业大规模投资推升需求，通胀再度反弹。6月整体PCE通胀为3.7%，核心PCE通胀为3.3%。

通胀谜题的核心，不在于通胀能否回落至2%目标。联邦公开市场委员会已明确承诺实现这一目标，而且美联储拥有充足的货币政策工具。真正悬而未决的问题是通胀回落路径：美联储是否需要进一步加息，还是当前通胀已经具备了自主下行的动力？

乐观一派认为，当前通胀已进入下行通道。本轮通胀上行多由暂时性外部因素驱动，后续压力终将消退：关税政策逐步落地稳定、地缘局势有望缓和、数据中心投资热潮终将降温；AI带来的生产率提升有望在中长期压低成本和物价；薪资上涨压力温和；市场通胀预期指标保持稳定；当前利率水平具备紧缩效应，足以逐步压制通胀。

但反对观点指出，当前通胀压力已形成内生黏性：供应链瓶颈可能长期存在；如果AI投资热潮持续扩大，产业扩张可能进一步推高物价、加重通胀；通胀长期高于目标，可能推动企业和居民上调长期价格预期。如果这一逻辑成立，那么市场需要额外的政策力量来推动通胀回归2%目标。

这股下行力量也可能来自终端需求。大量面向消费者的企业反馈，自身难以向下游转嫁成本，民众的价格敏感度极高。如果居民收入、资产价格等消费底层支撑走弱，终端议价能力会进一步压缩企业的涨价空间。倘若需求端降温力度不足，那么美联储可能仍需出台收紧政策来辅助降温。

想必各位会好奇第五个谜题：联邦公开市场委员会下一步将如何调整政策？很遗憾，今天我不会提前揭晓答案。我一贯不会预判政策路径，后续我会持续收集线索——既倾听在座企业经营者的一线反馈，也跟踪各类宏观数据，不断完善对经济形势的判断。感谢大家。